スチュワードシップ・コードに関する有識者検討会（令和元年度第３回）：議事録

１．日時：

令和元年12月11日（水）10時00分～12時00分

２．場所：

中央合同庁舎第７号館13階　共用第１特別会議室


【神作座長】
　　おはようございます。ただいまより、スチュワードシップ・コードに関する有識者検討会第３回を開催いたします。皆様、ご多忙のところご参集いただきまして、まことにありがとうございます。

　本日はこれまでのご議論を踏まえて、事務局においてまとめていただきましたスチュワードシップ・コードの改訂案について、皆様にご議論いただきたく存じます。また、改訂案が取りまとまった後は、意見公募手続きに付すことになりますが、前回までの議論の過程で、さまざまな論点につき、多くのご意見を頂戴いたしましたので、意見公募手続きにおいても、そうした論点について質問項目案を用意し、広く意見を聴取してはどうかと考えております。

　そこで、スチュワードシップ・コードの改訂に関し、資料１として、「責任ある機関投資家の諸原則≪日本版スチュワードシップ・コード≫（案）」、また資料２として、「スチュワードシップ・コードの改訂案について」につきまして、皆様にご議論をいただきたく存じます。

　本日は、改訂案の討議とさせていただきますところ、お手元に各資料を紙配付してございますので、ご確認ください。

　まず資料１及び資料２につきまして、事務局よりご説明をお願いしたいと存じます。なお、本日ご欠席の三瓶メンバーと冨山メンバーからは、意見書を提出していただいておりますので、これらの意見書につきましても事務局からご紹介をお願いしたいと存じます。

　それでは、よろしくお願いいたします。

【井上企業開示課長】
　　事務局の井上でございます。それでは、恐縮ですが20分ほどお時間を頂戴いたしまして、まず資料１「責任ある機関投資家の諸原則≪日本版スチュワードシップ・コード≫（案）」に沿って、ご説明をさせていただきます。お手元の資料１をご覧いただきますと、基本的に赤字で見え消しを付しております。現行のコードをベースにいたしまして、改訂のご提案をしているところについて、赤字で見え消しをさせていただいております。修辞上の点を除きまして、サブスタンスに関わるところについて、ご説明をさせていただければと思います。

　まず、前文でございます。１ページ目の冒頭、四角囲いのところに、スチュワードシップ責任の定義をしております。このスチュワードシップ責任は、建設的な対話等を通じまして、企業価値の向上や企業の持続的成長を促すことで、顧客・受益者の中長期的な投資リターンの拡大を図る責任というふうに定義されておりますけれども、前回までに、ＥＳＧ要素を含むサステナビリティ、持続可能性に関しまして、数々のご意見を頂戴したことを踏まえまして、ここでの建設的な対話等に関しまして、投資戦略に応じたサステナビリティの考慮などに基づくことも想定した記載とさせていただいております。「投資戦略に応じた」という文言につきましては、それぞれの主体ごとに投資の時間軸や方針等が異なることから、サステナビリティの考慮については、投資の時間軸や方針等に応じてあり方が異なるという趣旨で付させていただいたものでございます。

　なお、中長期的な企業価値の向上や企業の持続的な成長を促すというコードの目的に関しては、従前から変更をしておりません。

　次に、２ページ目の４でございますけれども、こちら、今回のコードの改訂に至るまでの流れを簡単に追記させていただいております。

　続きまして、前文の４ページのパラグラフ９でございます。こちらは、これまで、いわゆるサービスプロバイダーと呼んでご議論いただいておりました主体につきまして、３行目のところにございますけれども、機関投資家向けサービス提供者という名前にいたしまして、定義をさせていただいたものでございます。基本的には、議決権行使助言会社や年金運用コンサルタントを念頭においておりますけれども、検討会のご議論の中で、両者以外でも利益相反管理等を行うべき場合があるのではないかというご意見がございましたので、両者に限らず、その機能に着目した定義といたしまして、「機関投資家から業務の委託等を受け、機関投資家が実効的なスチュワードシップ活動を行うことに資するサービスを提供している主体」について、それに該当する旨というふうに記載してございます。

　なお、後ほどご説明させていただきますけれども、今回、原則８を新設させていただいております。それは機関投資家向けサービス提供者のみに該当する原則となりますけれども、ほかの原則についても、原則８と矛盾しない範囲で、同様に機関投資家向けサービス提供者に適用されるということを、この前文のパラグラフ９の後段で書かせていただいております。

　次はパラグラフ10でございます。こちらは日本の上場株式以外の債券等の資産へのコードの適用について書かせていただいているところでございます。前回まで、受託者責任の観点からすれば、上場株式とそれ以外で差があるのは、本来整合性がないというようなご意見ですとか、あるいは内部留保の確保等に向けた対話がされると、株主との利益相反が生じる場合が懸念されるというようなご意見など、さまざまなご意見をいただいたところでございます。そのようなご議論を踏まえまして、改訂案においては、基本的には引き続き、日本の上場株式に投資を行う場合を念頭にするとしておりますけれども、その後に、先ほどご覧いただきました「『スチュワードシップ責任』の遂行に資する限りにおいて、他の資産に投資を行う場合にも適用することが可能」という表現を入れさせていただいております。つまり、中長期的な企業価値向上や企業の持続的成長に資する場合であれば、各主体の判断で上場株式以外の資産についてもコードを適用いただいて、スチュワードシップ活動を行っていただくことが可能というような趣旨にさせていただいております。

　前文における主な改訂案は以上でございます。

　続きまして、コードの本体に入りまして、８ページの原則１のところからご説明をさせていただきます。

　まず、先ほど前文の説明において、趣旨をご説明させていただきましたけれども、今般、指針１－１において、「ＥＳＧ要素を含む中長期的な持続可能性」をサステナビリティというふうに定義する旨を、ここで記載させていただいております。

　次に、指針１－２でございます。スチュワードシップ責任を果たすための方針の策定に関する指針でございますけれども、これまでの検討会でサステナビリティに関してもご議論いただきましたので、これの２段落目に「投資戦略に応じて、サステナビリティに関する課題を考慮するか、考慮する場合にはどのように考慮するかについて、検討を行った上で当該方針において明確に示すべき」という文言を記載させていただいております。先ほど申しましたとおり、各主体の投資戦略によって、サステナビリティの考慮の仕方はさまざまになる点を書かせていただいております。

　次に、９ページでございます。指針１－３におきまして、ここからはアセットオーナーに関する記述でございますけれども、企業年金等のスチュワードシップ活動の範囲の理解が進んでいないというようなご指摘、ご議論をいただいたところでございます。これを受けまして、プリンシプルベースを維持しながらも、アセットオーナーのスチュワードシップ活動の範囲等の明確化を図った記載としております。コードは、直接、資金の運用を行っていないアセットオーナーにつきましては、運用機関に実効的なスチュワードシップ活動を促すということを求めており、必ずしも企業との対話とか、議決権行使等を自ら行うことまでは想定していないという点を明確化するために、改訂のご提案をさせていただいております。

　指針１－４と１－５の冒頭、下の脚注11についても、同様の趣旨でご提案させていただいているものでございます。

　９ページの下の脚注９につきましては、基金型の企業年金のみならず、規約型の企業年金も本コードの受け入れ対象であるという旨を明記させていただいております。

　脚注10におきましては、企業年金の実効的なスチュワードシップ活動には母体企業のサポートが極めて重要であることから、その旨を記載しております昨年のコーポレートガバナンス・コードの改訂において追加された、原則２－６について紹介させていただいております。

　脚注12は、アセットオーナーにおきまして、運用機関が建設的な対話を含む実効的なスチュワードシップ活動を行っているかを確認するという観点が重要であって、必ずしも個別の詳細な指示を運用機関に行うことまでを求めるものではない、といったようなご趣旨のご意見をいただいておりますので、それを踏まえて脚注を追加しております。

　次に、10ページの原則２でございます。指針２－３につきまして、原則２に沿って、利益相反管理方針の一部として広く公表いただくことを想定しておりますため、その指針２－２と並びをとる形で、これを公表すべきというところを追加してございます。

　次に、11ページ目の原則３でございます。これも指針３－３のところですけれども、運用方針にかえまして、前文の冒頭のところでも使わせていただきました「投資戦略」という言葉に合わせる形での改訂をご提案させていただいております。

　続きまして、12ページの原則４でございます。ここでは４月のフォローアップ会議の意見書におきましても、サステナビリティに関する対話についてご指摘をいただいていたところですので、この指針４－２におきまして、サステナビリティを巡る課題に関する対話に当たっては、投資戦略と整合的で、企業の持続的な成長と中長期的な企業価値の向上に結びつくものとなるよう意識すべきという指針の追加をご提案させていただいております。

　同じページの脚注14でございます。こちらもご意見をいただいていたところだと思いますが、機関投資家内部において、投資先企業との対話を行う専担部署がある場合には、当該機関投資家内部の他の部署との間で連携をとることが重要であるという旨を追加しております。

　続きまして、脚注16でございます。こちらも対話の際に、運用機関がガバナンス体制等の経営優先課題等につきまして、企業の独立社外取締役・監査役との間で対話を行うことも有益であるというご指摘をいただいていたと思いますので、それに沿った脚注を付させていただいてございます。

　次に、13ページの指針４－５で、用語の修正をしてございます。従来、集団的エンゲージメントとさせていただいていたところですけれども、イギリスのコードでも”collective engagement"から"collaborative engagement"という形で用語が変わっておりますので、それに合わせて協働エンゲージメントという用語に変えさせていただいております。

　続きまして、14ページの原則５でございます。下のほうの指針５－３でございますけれども、議決権行使の結果についてでございます。今回、１つの論点となっておりました議決権行使に係る賛否の理由につきまして、利益相反関係が懸念される企業の議案等については開示すべき等のご意見をいただいておりました。そこで、改訂案においては、赤字のところでございますけれども、特に外観的に利益相反があると疑われる投資先企業の議案や議決権行使の方針とは異なる判断を行った議案も含めまして、企業との建設的な対話に資する観点から重要と判断される議案については、賛否を問わず、理由を公表すべきという文章を追加させていただいております。

　次に、15ページの指針５－４でございます。こちらは、機関投資家が議決権行使助言会社を利用する場合についてでございます。その場合に、助言会社の助言策定プロセスを踏まえて利用することが重要である旨、また、利用する場合には当該助言会社の名称とその具体的な活用方法についても公表すべきとさせていただいております。

　指針５－５につきましては、今回新設させていただいております原則８のほうに移動しております。

　続きまして、17ページの指針７－４についてでございます。これは運用機関に向けてということでございますけれども、自己評価に加えまして、スチュワードシップ活動の結果を公表することとしております。その際、これらは企業の持続的な成長と中長期的な企業価値の向上に結びつくものとなるよう意識すべきとさせていただいておりまして、コードの目的を意識することを促す記載とさせていただいております。

　続きまして、18ページでございますけれども、原則８を新設しております。機関投資家向けのサービス提供者のみ適用される原則となります。この原則におきましては、検討会中、機関投資家向けのサービス提供者もコードの目的に沿って活動すべきといった趣旨のご意見をいただいたこともございまして、上の四角のところで、機関投資家向けサービス提供者は、機関投資家がスチュワードシップ責任を果たすに当たり、適切にサービスを提供し、インベストメント・チェーン全体の機能向上に資するものとなるよう努めるべきであると記載しております。

　その下の、指針８－１は機関投資家向けサービス提供者全体に適用される指針ということでございまして、基本的に利益相反管理体制を整備するとともに、これらの取組みを公表すべきというふうにしているところでございます。関連して、脚注26、一番下のところでございますけれども、改めまして機関投資家向けサービス提供者は、その機能に着目して定義づけを行っておりますため、先ほどご覧いただきました前文のパラグラフ９の定義に該当すれば、機関投資家でもこの機関投資家向けサービス提供者に該当する場合がある旨を明記させていただいております。

　次の指針８－２と８－３は、議決権行使助言会社に特化した指針でございます。

　指針８－２につきましては議決権行使助言会社に正確な情報に基づく助言を行っていただくために、日本拠点の設置を含め、十分かつ適切な人的・組織的体制を整備すべきとしているほか、透明性を図るため、そうした体制を含む助言策定プロセスを具体的に公表すべきとさせていただいております。この助言策定プロセスにつきましては、脚注27をつけてございまして、個々の議案に係る助言に当たっての対話の内容等を念頭に置いているものではなくて、一般的な助言策定の際に依拠した主な情報源や、対話の有無、その態様等を公表することが考えられるというふうにさせていただいております。また、脚注28におきまして、今申し上げました助言策定のプロセスの１つの過程である議決権行使の助言についての方針の策定に当たっても、その方針をできるだけ明確なものとし、形式的な判断基準とせずに投資先企業の持続的成長に資するものとなるよう工夫すべきという旨も記載しております。

　最後に、指針８－３でございますけれども、こちらは助言会社が、企業の開示情報のみならず、企業と積極的に意見交換をすべき旨を記載しております。後段は、企業の求めに応じまして、助言の前提情報について確認する機会を企業に与えることや、企業から出された意見を顧客に提供することも有益であると考えられる旨を記載しております。

　以上が改訂案のご説明となります。

　続きまして、資料２をご覧いただけますでしょうか。こちらに、「スチュワードシップ・コードの改訂案について」という文章を用意させていただいております。

　先ほど、座長の神作先生からもお話がございましたとおり、今回の改訂に係る意見公募手続き、パブリックコメントにおきまして、この資料２の４ページ目から始まります意見公募項目に沿って、広く各界のご意見を頂戴することとしてはどうかと考えておりまして、この資料がそのパブリックコメントに係る説明文の案でございます。

　まず、１ページ目のところですけれども、経緯というところがございます。ここについては、今回の改訂に至る経緯を記載しておりまして、この３ポツにおいて、４ページ目から始まります意見公募項目に沿って、広く各界のご意見を頂戴するということを書かせていただいております。

　次に、２ページ目ですけれども、２の、本コード改訂案の主なポイントとその考え方ということでございます。まず、ここの１ポツについては、本年の４月のフォローアップ会議よりいただいております意見書の内容を簡単に記載させていただいております。２ポツにおきましては、フォローアップ会議の意見書においては出されなかったものの、本検討会において新たにご提起いただいたり、あるいは意見書以上に深掘りしていただいたような論点についてご紹介してございます。

　その他、３ページ目では、先ほど見ていただいた今回のコードの改訂案には盛り込んでおりませんけれども、いただいご意見のうち、検討課題とさせていただいておりますものとして、パッシブ運用が広まる中でのエンゲージメントの充実と、協働エンゲージメントの範囲の明確化に係る検討についても記載してございます。

　４ページ目からは意見公募項目となっておりまして、パブリックコメント用の質問を、改訂案における論点に沿って、大きく問１から問５まで５項目、設けてございます。

　また、一番最後でございますけれども、問６において、５つの項目の問に加えまして、そうした論点以外についても、幅広くご意見をいただくこととさせていただいております。

　以上が資料２の「スチュワードシップ・コードの改訂案について」のご説明でございます。

　続きまして、本日ご欠席の２人のメンバーからいただいている意見書を簡単にご紹介させていただければと思います。

　まず三瓶メンバーからの意見書でございます。三瓶メンバーからは、先ほどご説明したコードの前文の、投資戦略に応じたサステナビリティの考慮という文言につきまして、投資戦略というのが主体レベルでの対話を求めることがわかるように、運用戦略という言葉を使ってはどうか、またその定義の位置や、定義の仕方について工夫してはどうかというご意見。さらに、原則８において、日本拠点の設置を求めることについて、昨今の働き方等の情勢を踏まえれば議論の余地があるのではないかという点。また、指針８－３に関しまして、企業における招集通知の開示の早期化がなければ、実現は難しい場合もあることから、今後、株主総会プロセスのあり方のさらなる見直しも視野に入れるべき、といったご意見を頂戴しているところでございます。

　次に、冨山メンバーからもご意見をいただいております。冨山メンバーからは、スチュワードシップ・コードに関する今回の改訂内容については、的確な改訂であり、いずれの項目についても賛成であるということを述べていただいた上で、コーポレートガバナンス・コードの次の課題として、支配的株主の少数株主保護の義務をコーポレートガバナンス・コードに盛り込むべきということ、さらに、監査役会及び監査委員会等の実質的な機能強化に向けて、株主及びステークホルダー全体に直接責任を負う監査役・監査委員、特に社内の常勤監査役・監査委員が職責にふさわしい使命感と社内的影響力をもって活動すること、内部監査部門から直接的なレポートラインを持つこと、そこで必要な独立的な財政基盤を持つことといったようなご意見を頂戴しているところでございます。

　簡単ではございますけれども、事務局からのご説明は以上でございます。

【神作座長】
　　どうもありがとうございました。それでは、ただいまの事務局からのご説明を踏まえまして、これから皆様よりご意見をお伺いする討議の時間とさせていただきます。

　資料１の改訂案及び資料２の「スチュワードシップ・コードの改訂案について」の双方につきまして、ご議論をいただければと存じます。

　また、前回に引き続き、より多くのメンバーの皆様にご発言いただく機会を確保するという観点から、メンバーのご発言が一定時間を過ぎますと、残り時間の目安がスクリーンに映し出されるようになっておりますので、ご発言の際のご参考にしていただければと存じます。

　時間も限られておりますので、お一人５分以内でご発言をいただきますようお願いいたします。それでは皆様、いかがでしょうか。どなたからでもどうぞ。

　では、大海メンバー、どうぞ。

【大海メンバー】
　　ありがとうございます。今回の改訂に関しましては、いずれの項目についても適切な方向での改訂と考えておりまして、その意味では、トータルとして賛成でございます。その上で２つ、コメントをさせていただきたいと思います。

　今回、原則８が加わっておりますけれども、これに関しても異存ございません。そこで、機関投資家向けサービス提供者として、弊社のような年金運用コンサルタントが明記されたのは当然だと考えております。

　ただし、一方で、私どものようなコンサルタントよりも企業年金等のアセットオーナーの運用に影響を与えている総幹事等もサービス提供者として明記されるべきなのではないかというふうに考えております。と申し上げましたが、ただし、この問題の本質はスチュワードシップ・コードで議論することではないと考えておりますし、実態は当事者の方が一番よくわかっていると思いますので、明記する、しないということに関しては、最終的にはこだわりません。１つ申し上げておきたいのは、もともとこの会合の趣旨が、日本企業の稼ぐ力を向上させることにあったことに鑑みますと、もし総幹事等を含む日本の大手金融機関のグループ運用会社が、運用そのものではない要素で運用を受託しているとしたら、それらの運用会社が真の運用能力を高めて、ビジネスを今後、伸ばしていくということに、長期的に資するのかどうかという点でございます。また、そうやって受託した資産を日本企業に投資して、長期的に建設的な対話や、日本企業の価値向上を説得力をもって訴えかけられるのかどうか。これも当事者には問いかけたいと思います。

　２点目ですが、サステナビリティとＥＳＧに関してです。弊社は、投資に当たってサステナビリティを非常に重要だと認識しております。従いまして、投資プロセスの全てにその要素を取り込むべきだということで、自分たちの全プロセスに取り込んでおります。よって、今回、サステナビリティがこのコードに明記されたということはよいことだというふうに考えております。スチュワードシップの多くの部分はサステナビリティに関連していますし、非常に重要なポイントであるにも関わらず、これまでは必ずしも十分に焦点が当てられてきていませんので、ここで明記されたことはポジティブに捉えたいと考えております。

　また、スチュワードシップはよりよい投資を目指しているということからすると、国内株式以外に拡大するということは当然だというふうに考えております。もちろん、債券投資やその他資産への投資に当たっては、国内株と違うアプローチが必要となるという場面はあると思いますが、それでも、その精神は同様に適用されるべきだというふうに考えております。

　私からは以上でございます。

【神作座長】
　　どうもありがとうございました。それでは、松山メンバー、お願いいたします。

【松山メンバー】
　　原則８のサービスプロバイダーに関してですが、特に議決権行使助言会社に関しまして、これまでの会合やフォローアップ会議で申し上げてまいりました点について、今回の改訂案で、原則を新設する形で盛り込んでいただいたことに御礼を申し上げたいと思います。これによって、サービスプロバイダーに関するコードがより明確になったと考えております。

　それから、指針５－３に追加されました、議決権行使の理由の開示についてでございますけれども、理由を記載するがために、逆に形式的な議決権行使を助長することにならないように、留意が必要ではないかなと考えております。

　以上です。

【神作座長】
　　どうもありがとうございました。続きまして、春田メンバー、お願いいたします。

【春田メンバー】
　　さまざまな意見が出される中、検討に検討を重ねられまして、このような形の案を取りまとめることにつきまして、事務局の皆さんに敬意を表したいと思います。大まかな方向性については賛成の立場から、少しだけ意見を申し上げさせていただきます。

　１点目は、１ページ冒頭や原則１に、サステナビリティの考慮という１文が新たに盛り込まれたこと、これは大変意義深いことだと思っています。

　企業の評価は短期的な収益性や効率性のみで判断されるべきではなく、ＥＳＧ要素をはじめとするサステナビリティを考慮しなければならないことは重要な視点だと考えます。特に公的年金、企業年金につきましては、労働者が拠出したワーカーズキャピタルであるということ、それから、労働者や我々労働組合自体も、企業における最も重要なステークホルダー、財産の１つであるということを踏まえれば、投資先企業との対話において、労働環境、安全衛生、労働者・労働組合との対話、人材育成、ワークライフバランス、ディーセントワークへの配慮などについて一層着目すべきということもご考慮いただければと思います。

　２点目ですが、このサステナビリティの考慮の前段に、「投資戦略に応じた」という文言が添えられている点について、若干引っかかる部分がございます。修正を要求するというものではないのですが、「投資戦略に応じた」というと、個社ごとのかなり具体的な投資戦略を想起させますが、スチュワードシップ活動におけるＥＳＧ要素の重要性というものは、個社の投資戦略のさらに上位の概念として、おかれるべきではないのかと思っています。そういった意味で、この「投資戦略に応じた」という表現について、少し違和感を覚えるというところは、意見として受けとめていただきたいと思います。

　それからもう１点、最後になりますけれども、４ページ目の10番に記載されている、債券など株式以外の適用拡大について申し上げます。前回の会議でも申し上げましたが、適用範囲が債券などにまで拡大されることによって、対話の内容が本コードの本来の趣旨である企業価値の向上や、持続的成長に反するものとならないよう、留意をお願いしたいと考えます。また、企業年金などにおいては、株式や債券に加えて、オルタナティブ投資なども増加してきていると認識していますが、そのことに対してどのように対話を行っていくべきかについても今後の重要なポイントだと考えますので、そういったことも考慮いただきたく思います。以上です。

【神作座長】
　　どうもありがとうございました。続きまして、小口メンバー、お願いいたします。

【小口メンバー】
　　ありがとうございます。最初に、事務局におきましては、大変多岐にわたる意見を整合的にまとめていただきまして、ご尽力に感謝いたします。

　そういった意味で、総論としては賛成です。その上で１つだけ意見を追加して申し上げたいのですけれども、今回、機関投資家向けサービス提供者に適用される原則８が新設されるということですが、その目的として、先ほどご説明があったのですけれども、前文９で、顧客・受益者から投資先企業へと向かう投資資金の流れ、いわゆるインベストメント・チェーンですね。この全体の機能向上が期待される、そういった流れの中で今回の原則８が提案されたものと思っています。

　その目的で考えたときに、つまり、インベストメント・チェーン全体の機能を向上させようという視点で考えたときに、まだ十分に言及していない部分があるのではないかなと思っていまして、それはどこかといいますと、インベストメント・チェーンの起点である最終受益者から、これはフォローアップ会議の意見書にあるのですけれども、「最終受益者の最も近くに位置し、企業との対話の直接の相手方となる運用機関に対して働きかけやモニタリングを行うアセットオーナー」へ向かう最初の流れの部分です。この最初の流れの部分については、前回、参考資料として英国スチュワードシップ・コードの改訂版2020でお示しいただいたのですけれども、その原則６において、最終受益者の視点をどのように追求したか、どこで追求したか、そして追求した最終受益者の視点をどのように考慮したか、及びその結果どのような行動をとったかということについて、署名機関に説明を求めているのですね。インベストメント・チェーンが適切に機能発揮するためには、源流といいますか、最終受益者からの流れが原点であって、これが重要であるということについては誰も異論はないと思うのですけれども、その記載が日本版では十分ではないのではないかということです。そこで具体案ですが、指針１－３のところでいろいろ追記していただいている流れに沿って、アセットオーナーは、最終受益者の利益の確保のため、と目的は書いてあるので、続いて、例えばですけれども、「最終受益者の視点を追求、反映し」といった文言を追加することで、アセットオーナーが最終受益者の視点を能動的に組み込むことを明確にしてはどうかと思っています。こうすることで、源流となる最終受益者から、適切にインベストメント・チェーンが流れるライン確保につながるのではないかと考えております。

　以上です。

【神作座長】
　　どうもありがとうございました。北後メンバー、どうぞ。

【北後メンバー】
　　ありがとうございます。アセットオーナーの立場から見える景色をもとに話をいたしますので、ちょっと若干、皆さんとは視点が違うかもしれません。

　前回、出張前のごたごたもありまして、ばたばたしておりまして、欠席いたしまして大変失礼いたしました。でもその出張も、若干関係あるのでお話をさせていただければと思いますが、北米のアセットオーナーの皆さん、それからアセットマネジャー、大手ですね、20兆、30兆というクラスのアセットオーナーの人たちと話をしてきました。残念な話がメーンになるんですが、皆さん一様に、日本はアンダーウエートですというのと、日本は投資していませんとか、あるいは、日本は関心ないことはないんだけれどもよくわからないと、そういったような意見がよく聞かれました。ということで、皆さん、非常にご助力いただいているとは思うんですけれども、まだまだ海外の投資家にとっては、日本の株式市場、まだまだ魅力が伝わっていないのかもしれないのかもしれませんけれどもといった、そういった感触を得て帰ってまいりました。というのが出張でございましたが、この内容につきましては、ほんとうに皆さんご助力いただきましてありがとうございます。

　２点ほどございまして、４ページ目の10、先ほどおっしゃられた方もいらっしゃいましたが、この「他の資産」というところですね。私の立場から見ますと、日本のコーポレートガバナンスはようやく銀行ガバナンスを経て、それから持ち合い株ガバナンスと申しますか、現状を守るガバナンスからようやく世界レベルの株主ガバナンスに入ろうとしているところというふうに、私は認識しておりますし、海外の投資家もそういうふうに見ております。ということで、まだまだその面では言い方は悪いですけれども幼稚園みたいな、そんな感じですね。ですので、そんな中で英国や欧州がそうだからといって、日本も株式だけではなく債券とか、そういったものをスチュワードシップ・コードの対象にという議論は、いってみれば幼稚園児に大学受験をさせるようなものではないかなというふうに私は思っております。ですので、今やらなければいけないことはまだまだほかにあるのではないでしょうか。やらなければならないことをやらないと、１面をクリアしないと、２面に行けないというのは普通ですので、その時点で次のステージに行くことを考えていいんじゃないかと思います。ということで、私の考えとしては、アセットオーナーとして、現在の時点で株式以外の資産を対象にすることは意味がないというふうに思っております。

　次に、１回目に申し上げたんですけれども、この辺は短く終わらせますが、やはりこのスチュワードシップ・コードの署名の対象者の話ですね。英国のものをいろいろこう取り入れて、それはそれでもちろんいいんですが、いいところは取り入れればいいと思うんですけれども、しつこいようですが、英国の場合は、日本と株主構造というのが違いまして、いってみれば一般事業法人が持っている株というのは大体２％未満ですよと。日本の場合はそれが銀行も合わせると25％ぐらいありますと。じゃあ、この大きな塊、これを無視してスチュワードシップ・コードを一生懸命改訂しても、力的にどうなんだろうなというのは、ずっと思っております。スチュワードシップ・コードというものの１つの大きな役目は、コーポレートガバナンス・コードと一緒になって、日本のコーポレートガバナンスをよくするというふうな目的だというふうに捉えておりますので、そうすると、両コードの本気度を示す意味でも、このスチュワードシップ・コードの署名対象者を増やすという意見をこちら、ぜひ、ご検討いただきたいというふうに思います。

　以上です。

【神作座長】
　　どうもありがとうございました。続きまして岡田メンバー、お願いいたします。

【岡田メンバー】
　　今回のこのスチュワードシップ・コードの改訂は大変踏み込んだ内容になったと思います。ありがとうございました。

２点ほど、申し上げたいと思います。

　まず、12ページの脚注16について、先般、社外取締役及び監査役等との対話を積極的に行っていただきたいと申し上げた趣旨がここに注記という形で反映されたということありがとうございます。更に私の申し上げたかったことを少し補足していただきたいと思います。即ち、この「例えば」の後の「ガバナンス体制」を、「社外役員の活用を含むガバナンス体制構築状況や」として、その後に「事業ポートフォリオの見直しを含む～投資先企業との認識の共有を図るために」と続けて明確にしていただきたいと思います。

　それと、小さなことですが、「当該企業の独立社外取締役・監査役」となっていますが、これを監査委員、監査等委員を含むという意味で、「監査役等」として下さい。

　それからもう１点は、先ほどの三瓶メンバーの８－３に関するご意見ですけれども、確かに株主総会のプロセスそのもののあり方というのは大事な課題だとは思いますが、この８－３の冒頭に「企業の開示情報のみに基づくばかりでなく」とありますように、企業のガバナンス及びＥＳＧに対する考え方などについては、総会直前に限らず意見交換できるものも多々あると思います。従って、私はこの８－３の記述内容で問題はないと思います。

　以上です。

【神作座長】
　　どうもありがとうございました。続いて高山メンバー、お願いいたします。

【高山メンバー】
　　いただきましたこの改訂案では、従来のものよりサステナビリティの重要性について、より強調した内容になっており、それは大変結構なことだと思います。それに関連して２点、コメントいたします。

　三瓶メンバーからのコメントの内容と重なりますけれども、「投資戦略に応じたサステナビリティの考慮」という表現がありますが、これは三瓶メンバーもおっしゃるように、少し限定的なイメージがします。投資戦略という言葉の語感自体も限定的ですし、この文章全体においても、個別の投資戦略でサステナビリティが重要でなければ、別に考慮しなくてもいい、というようにもとられますので、ここのところは、投資戦略という言葉に変えて、より上位概念の言葉、表現を使ったほうがよいと思います。

　それから２点目、これも三瓶メンバーがご指摘していることですけど、サステナビリティの定義をより明確にするということについては、私も賛成いたします。これは、もちろんこのコードの適用対象になる投資家の方々のためでもあるのですけれども、企業にとっても必要です。投資家がどういう行動規範のもとで投資行動をとっているかということを理解するのは、企業にとって極めて重要なことです。サステナビリティが何を意味するのかということをより具体的に示してもらったほうが、企業も適切な行動がとれますので、もう少し、サステナビリティの定義を書き込んでもよいのではないかと思いました。

　以上です。

【神作座長】
　　どうもありがとうございました。続いて武井メンバー、どうぞ。

【武井メンバー】
　　ありがとうございます。まず、大変バランスのとれた取りまとめで、事務局の人、大変お疲れ様でございました。私も大変すばらしい内容だと思います。

　特に資産のインクルージョンであったり、ＥＳＧのインテグレーションという論点は大変難しい問題でもあったわけですけれども、いろいろな論点をバランスよく書かれているので、この記載で私はいいかと思います。逆に、このぐらいでいいのではないかと思っております。

　あと数点だけ若干ございます。第一に、原則の、多分４あたりに絡むかもしれませんが、前回、水野さんがちょっと触れられたオーナーシップの問題にも絡む話ですが、要は対話をするときに、対話する機関投資家の方が、ほんとうに株を持っているのかどうかを含めて、自らの株式状況についてせめて何らか企業の方に説明するということは、社会人の名刺交換といいますか、ご挨拶みたいな感じのこととして、ややマナーとして当たり前かなと思います。ほとんどの方がきちんとやってらっしゃるとは思うのですが、機関投資家の一部の方によっては、されていない例がある。企業の側からは、株式保有状況は聞かないと何ら分からない面がありますので。そういった形で「株式保有状況について何らかの説明することが重要である」ぐらいのトーンのことが、脚注などでもし原則に入れるのが良いのではないかというのが１点目です。

　次に２点目が、今回の指針５－３の理由の開示の直しの箇所です。若干気になるとしたら、下から４行目から３行目の「議決権行使の方針とは異なる判断を行った議案」という、その「異なる」という表現です。これが、異なることをやめようという動機づけになってしまい、逆に方針に従って形式的にやろうという動機を生むのではないかという点が気になります。ですので、その次の方で、「投資先企業との建設的な対話に資する観点から重要」という記載が包括的にありますので、この点もそこに読み込んでしまうか、あるいは、どうしてもこの記載を残すということであれば、例えば、「議決権行使方針に照らして、説明を要する判断を行った場合」とか、「異なる」という言葉を避ける形で趣旨を書いていただくとありがたいと思いました。副作用が気になりますので、ということです。

　３点目が、今回の脚注の、助言会社のところの脚注28です。これも先ほどのと少し似ているのですが、あまり深い意味はないかなとも思うところではありますが、議決権行使助言会社の方針の２行目で、「できる限り明確なものとすべきであり」という箇所です。記載として別に間違ってはいないのですが、ここもあんまり強調して、議決権行使助言会社の方の基準がより形式的、画一的になってしまうということがないように配慮したほうが良いのではないかと思います。形式的・画一的にならないよう注意喚起するか、もしくはここを削れるなら削るか、いずれにしても形式的なことに走るということがないようにということをちょっとお願いしたいなというところでございます。

　最後の４点目が、スチュワードシップ・コードの本体ではない、資料２の箇所です。３ページの最後のところの協働的エンゲージメントに関する記載なのですが、もしこの点について検討するということであれば、重要提案行為に該当しない領域を事実上広げるとか、通常の大量保有報告を行うべき範囲を狭くするとか、そういった、一種の開示が減る方向での議論を行うというよりも、最近欧米とかでもいろいろな議論がありますように、活動的株主の方がいろいろな活動をされている中で、そういった活動が他の一般投資家との関係で、一種のインサイダー的な利得をあげていないかどうかというそういった観点のことをより精査できるために、より開示を強化すべきではないかという議論があるわけです。開示の後退うんぬんの議論というよりも、そうした開示を強化するという論点について、きちんと避けて通らないほうが良いと思います。

　これは従前からある話ですけれども、協働的提案において、デリバティブを駆使したウルフパック的な活動に関して、協働に関する開示が不十分ではないかという論点もあります。そういった問題意識、論点なんか含めて、開示を後退させる話というよりは、開示を前に進めるということの論点があるのではないかと思いますので、もし協働的提案の点について何かするのであれば、その視点も入れていただければ幸いでございます。

　以上です。

【神作座長】
　　どうもありがとうございました。続いて佃メンバー、お願いいたします。

【佃メンバー】
　　ありがとうございます。スチュワードシップ・コードに関する今回の改訂内容につきまして、インベストメント・チェーンの機能を強化し、最終受益者に資する観点からも、まさに適切な改訂であると思います。いわゆるＥＳＧインテグレーション、アセットオーナーに関する改訂、議決権行使の理由の公表、機関投資家向けサービス提供者に関する原則８の新設など、多岐の論点につき、大変よくまとめていただいた事務局に、まず感謝申し上げます。今回の改訂には賛成であります。その上で、２点だけコメントさせていただきます。

　まず１点目は、先ほど北後メンバーからご指摘いただきました、銀行なども含む金融機関とか事業会社、この部分ですね。これは現状、機関投資家を対象としているスチュワードシップ・コードで対応するのか、それともコーポレートガバナンス・コードのほうからアプローチするのがよいのか、どちらがよいかという議論はあると思いますけれども、やはり全体として議決権行使が適切になされるということが最も重要だと考えております。そういった意味で、大変大きな改善余地が残されていると考えています。

　２点目は、スチュワードシップ・コードのそもそもの目的について、やはり再確認する必要があると考えます。資料１の２ページ、本コードの目的の５にございますけれども、そちらの５行目、「顧客・受益者の中長期的な投資リターンの拡大を図る責任」とあります。今回の改訂がこの目的を達成できるかどうか。こういったことについて、金融庁におかれましては、ぜひとも、しっかりとモニタリングしていただきたいと考えております。一部では、企業経営者がＳＤＧｓやＥＳＧをエクスキューズにしてしまって、企業価値向上に対する規律が緩むと、あるいは緩んでいると、そういうふうな懸念も指摘されております。そのようなことがないようにぜひともフォローしていただければ幸いです。

　以上でございます。

【神作座長】
　　どうもありがとうございました。ほかに。キャロンメンバー、どうぞ。

【キャロンメンバー】
　　ありがとうございます。非常によい改訂であると思っておりまして、感謝申し上げます。特にサステナビリティの重要性を明記することは、非常に大きな進展であると思います。日本はそもそも、ＥＳＧ大国であると思っています。リターンだけではなく、社会にとってよいものは何かという観点は、少々文化的な話になってしまいますが、私は日本らしさの１つであると思っております。その日本らしさが欧米と比べて、株主至上主義を抑制するようなＥＳＧ活動となるケースもありますが、我が国の弱者への社会的配慮のある価値創造経営または投資視点は非常に重要であり、これがスチュワードシップ・コードに盛り込まれることはとてもすばらしいと思います。

　私からは３点の修正をお願いしたいと思います。１点目はまさにサステナビリティのところです。春田メンバーと高山メンバーがおっしゃった８ページ目です。この「投資戦略に応じた」という部分は、高山メンバーがおっしゃったように若干限定的に感じます。三瓶メンバーの意見書にもありましたが、投資戦略ではなく運用戦略だと思います。「運用戦略と整合的で」など、要は整合性を持つことが大事だと思います。

　２点目は４ページ目の部分です。前回、他の資産への適用を私は申し上げました。北後メンバーには大変申しわけなく、正面衝突などはしたくないのですが、この項目は非常に大事だと思っています。スチュワードシップ責任は株式投資に限るものではありません。どのような資産においても、スチュワードシップ責任は持つべきものだと思いますし、時期尚早であると言われるかもしれませんが、私はある程度方向性をつけるべきだと思います。「可能である」という記載になっていますが、「適用すべきである」や「望ましい」などの方向性をつけていただきたいと思います。

３点目は18ページのサービスプロバイダーの箇所ですが、三瓶メンバーもご指摘されましたが、８－２の「日本拠点の設置」に関しては必ずしも賛成できかねます。三瓶メンバーは、働き方改革の視点を提示されましたが、それに加えて外為法の影響もあり、日本の排他性、つまり日本の株式市場、資本市場に参加できないと思われてしまうことを懸念いたします。そのため「日本拠点の設置を含め」を削除し、「十分かつ適切な人的」という表記でも十分かと思いますので、そのあたりもご検討をお願いできればと思います。

　少し長くなりましたが、以上でございます。

【神作座長】
　　どうもありがとうございました。続いて米花メンバー、お願いいたします。

【米花メンバー】
　　三菱ＵＦＪ信託銀行の米花でございます。さまざまな論点を的確に改訂案としてまとめていただきまして、まことにありがとうございます。今回、ご提示いただきました改訂案につきましては、全体を通して特段の異論はございませんけれども、それを前提に２点、コメントをさせていただきたいと思います。

　まず、先ほども出ておりましたけれども、今回の改訂案の、本コードの目的の中に、「『スチュワードシップ責任』の遂行に資する限りにおいて、他の資産に投資を行う場合にも適用することが可能である」という文言が追加されておりますけれども、国内の上場株式以外の他の資産にスチュワードシップ・コードの適用を拡大すること、これはインベストメント・チェーン全体の高度化につながるということだと思いますので、この考え方自体、方向性として適切だというふうに考えます。一方で、実際の運営を考えますと、運用機関として国内株式を前提にスチュワードシップ・コードの議論を深めてきたという経緯もありますので、現時点においては、国内株式と同じ水準でコードに対応することが難しい資産があるということも事実だと思いますので、今回、「可能である」という表現で記載されていることも適切だというふうに考える次第でございます。今後は、今申し上げたような観点も踏まえて考えますと、各運用機関が他の資産に対して、どのようにコードに対応していくかということが論点になると思いますけれども、ここは各運用機関が自らの投資戦略も踏まえた上で、段階を踏みながら、可能な範囲で順次、対応の幅を広げていくことになるのではないかというふうに考える次第でございます。

　以上が１点目でございまして、２点目は、今回のコードの改訂の論点の１つということで、企業年金を中心とするアセットオーナーのスチュワードシップ活動の後押しという論点がありましたけれども、今回の改訂案ではアセットオーナーのスチュワードシップ責任について、丁寧な記載が追加されていますので、この点も適切な対応であるというふうに考えております。

　信託業界といたしましては、アセットオーナーの皆様と企業年金制度の歴史をともに歩んだものとして、側面的ではありますけれども、引き続き、企業年金のスチュワードシップ活動の取組みへの支援を続けてまいりたいというふうに考えている次第でありまして、今回のこのコードの改訂が、その後押しになることを期待しているところでございます。

　私からは以上でございます。

【神作座長】
　　どうもありがとうございました。他にご意見、ございますでしょうか。上田メンバー、どうぞ。

【上田メンバー】
　　ありがとうございます。まずはじめに、この短時間でフォローアップ会議の意見書を含め、こちら、本日の改訂案をおまとめいただきまして、本当にありがとうございます。全体として賛成いたしますので、ぜひパブリックコメントを踏まえて、いい改訂ができればと思います。その上で１つ質問と、幾つかコメントをさせてください。

　まず質問ですが、資料１の改訂案４ページのパラグラフ９のところ、「機関投資家向けサービス提供者」の、下から２行目の「その他の原則」は、これは指針も含むのでしょうか。できれば明確にしていただけるとありがたいと思いました。

　その上でコメントが幾つかあるのですが、まずその下のパラグラフ10は、いろいろご意見あるところではありますが、資産拡大、これは私も先般申し上げたとおり、賛成でございまして、基本的にこれはコードであって義務付けではありませんので、対応可能な機関投資家の方は、ぜひ、拡大されればよろしいですし、まだまだといったところ、あるいはそもそも特定資産以外やっていないというところについては、それぞれのお立場でご説明されればいいのかと思います。特に債券の部分につきましては、おそらく懸念の１つとして、そうではなくても稼ぐ力が弱く、ＲＯＥの意識であるとか、あるいは資本効率性の意識が低い中で、キャッシュをますますため込む要因になってしまうんじゃないかというようなこともあると思いますので、そこはもし今後、何か説明とか解説とかを出されることがあれば、そうならないよう、資金調達をしている健全な企業のあり方というものを前面に出した対話が行われることを明記し、明確にしていけばよろしいのかと思います。

　続いて、５－３でございます。利益相反がある場合の個別の理由の開示でございますが、この表現でもちょっと弱いと思っているぐらいでありまして、先ほど武井先生のほうから、議決家行使の方針と異なる判断という記載は回避しがちなのではないかということですので、ぜひこういったところに、注をつけて、例えば対話を反映した場合であるとか、そういうふうに説明をしっかりしていくといったところが重要だと思います。あと、「外観的に」のところは、これは多分、グループ会社、あるいは取引関係等だと思いますので、そういったものの例示も出していくと、よりわかりやすいのかと思います。あと、そこの下から２段目、「重要と判断される議案」も「議案等」とし、重要と判断されなくてもどんどん開示はされるところはされればよろしいことかと思いました。

　最後に、７－４でございますが、これは、最近、海外の機関投資家、アセットオーナーやアセットマネジャーのほうで開示が進んでいるスチュワードシップのアクティビティーレポートのようなものをイメージしているかと思います。いろいろ分析してみたのですが、ほとんど日本の発行体が出されているアニュアルレポートのようなイメージなのですね。ところが、日本の機関投資家はまだまだ、公的の一部においてはかなり詳細なものを出されているのですが、それに比べるとまだ昔のちょっとしたＩＲレポート程度のものであったりして、しっかりその質・量ともにまだ不足しているのかなと。こういったものがなかなか、日本の機関投資家の取組みが見えない、あと、英語で出すというのも必要です。金融庁さんにおいても企業開示のベストプラクティス分析をされておられたと思いますので、将来的には、ぜひこのスチュワードシップ活動の報告についても、そういったものをしていただけると底上げにもなるのかなと思いました。

　以上でございます。ありがとうございました。

【神作座長】
　　ありがとうございました。１点、ご質問がありました。資料１の４ページの新設される予定の第９節の、下から２行目でしょうか、「その他の原則」の中に指針も含まれますかというご質問であったと思います。事務局からお答えいただけましたら、よろしくお願いいたします。

【井上企業開示課長】
　　含むと理解しております。現在も議決権行使助言会社等、コードに署名していただいているところも、そのように対応していただいているものと理解しています。

【上田メンバー】
　　ありがとうございました。

【神作座長】
　　よろしゅうございますか。他にご意見ありますでしょうか。大場メンバー、どうぞ。

【大場メンバー】
　　全体としては賛成いたしますので、大枠としての意見はないのですが、表現のところで、より趣旨を生かすという工夫はもう少しできないかというのが２点あります。

　１つは、皆さんから出ている点でもあるのですが、指針１－３、企業年金、つまりアセットオーナーのコードの受入れを後押しするというところです。これが、１－３、１－４、１－５で付け加わっているのですけど、若干気になるのは、全てに、「自らの規模や能力等に応じ」というのが書かれています。これは、できる範囲の中で受入れを表明してくださいということだと思うのですが、そもそもこのコード自体がプリンシプルベースなので、ここだけ強調されると、アセットオーナーの方はどのように感じてしまうのだろうかと思います。コードはプリンシプルベースで構成されていますから、そもそもが自らの置かれた状況に応じてこのコードを理解し、具体的に工夫をしてということがベースになっていると思います。そうすると、後押しになるのか、受入れを表明するだけになってしまって、ベストプラクティスを求めなくなってしまうのか、懸念されます。常にベストな取り組みを目指すことが大切ですが、そのようなメッセージになるか懸念されます。インベストメント・チェーンにかかわる経済主体が全てプリンシプルベースでこのコードを受け入れて、あとは置かれた状況で工夫するということなので、アセットオーナーだけ強調されると、形式対応にならないか、懸念します。

　もう１点は、皆さんから出ていた８ページのサステナビリティのところの表現なのですが、ここは少し、投資戦略のところも含めてちょっと見直されたほうがいいかなと思うのは、「サステナビリティに関する課題を考慮するか、考慮する場合には」というのは、考慮しないことも想定しているようにとられます。それが、スチュワードシップ・コードのそもそもの最初の目的と整合性がないのではないかと思います。つまり、１ページ目の「責任ある機関投資家の諸原則」の２行目に、「投資戦略に応じたサステナビリティの考慮」ということが前提になっております。では具体的にどうしたらいいかと申しますと、「サステナビリティに関する課題をどのように考慮するか」についてということで、「考慮するか、考慮する場合には」という表現はなくてもよろしいのではないか。そうすると、全体が整合的になるのではないかと思います。例えば２ページ目の、本コードの目的と前文５は、「サステナビリティの考慮に基づく建設的な」と、全てこうなっていますので、それと整合的な表現にしたほうが理解がしやすのではないかと思います。

　以上です。

【神作座長】
　　どうもありがとうございました。それでは松永メンバー、お願いいたします。

【松永メンバー】
　　今回示された改訂案について申し上げます。まず他の資産への適用拡大とＥＳＧの適用についてでございます。双方ともに、投資家実務を担う機関投資家側が主体的に考え、そのポリシーに従って決め、公表するという形になっております。様々な規模や考えを有する主体が、自らが置かれた状況や段階に合わせ、取り組んでいくことのできる、実務への影響にも目配りされた、バランスのとれた表現だと考えております。

　次に、賛否理由の開示についてでございます。個別詳細な開示の義務化は、対話の内容にも触れざるを得ないこともあり、懸念を示してまいりましたが、具体内容は機関投資家側に任せていただいたと、このように理解をしております。今後も創意工夫を凝らしながら、わかりやすい開示を心がけてまいりたいと、このように考えております。

　また、総幹事という業務は、以前から申し上げておりますとおり、資産運用業務とは異なるものでございますが、企業年金制度を支える主な主体として、今後も日本の年金制度の維持拡大に貢献してまいりたいと、このように考えております。当然、それに当たっては、顧客本位の業務運営の一層の徹底を図ってまいりたいと考えております。

　いずれにしましても、機関投資家として日本企業の価値向上、企業の持続的成長を促すというスチュワードシップ・コードの趣旨に強く賛同しております。前回の検討会でも申し上げましたが、企業側に徐々によい変化が生まれており、とりわけガバナンス体制、情報開示、株主還元といった点の意識変化が出てきていると、このように感じております。

　今後も、企業年金のスチュワードシップ活動への理解促進も含め、インベストメント・チェーン全体の発展に向け、引き続き、しっかり役割を果たしてまいりたいと、このように考えております。

　私からは以上でございます。

【神作座長】
　　どうもありがとうございました。それでは翁メンバー、どうぞ。

【翁メンバー】
　　私も、今回の改訂案につきましては、非常にバランスがとれた表現で、新しい取組みが書かれておりまして、全体として賛成でございます。

　私も、実は、先ほど大場メンバーがおっしゃった指針１－２の表現が少し気になっていて、指針１－１のところで、コンプライ・オア・エクスプレインで、エクスプレインの場合があるからこういうことなのかなというふうに思ったんですけれども、全体としては、さっき大場メンバーがおっしゃたような、サステナビリティに関する課題をどのように考慮するかというふうに書いて、全体を包含して書いたほうがよりいいのではないかなという印象を持っております。

　それから、12ページのところで、機関投資家と目的をもった対話を通じて、認識共有を図って、問題の改善に努めるというところでございますけれども、冨山メンバーが問題提起されていますが、こういったグループガバナンスの問題、親子上場の問題、こういったことについても非常に重要だと思っておりまして、ここの脚注16のところに、ガバナンス体制というような言葉が書いてございます。表現を直してくださいという意味で申し上げているのではございませんけれども、おそらくこういったところにグループガバナンスとかの重要な論点を含めて、対話が促進されることを期待したいというふうに思っております。

【神作座長】
　　どうもありがとうございました。他にご発言ございますでしょうか。はい、武井メンバー。

【武井メンバー】
　　さきほどの、指針８－２の日本拠点の設置の記載は、私はこれは当たり前の自然なことを書いているだけだと思いますので、削除すべきではないと思います。しかも、日本の上場会社にサービスを提供すると選択し、かつこのスチュワードシップ・コードにサインアップすると選択した以上、自主選択の話でもあるので、この記載は削除すべきでないと思います。

　以上です。

【神作座長】
　　どうもありがとうございます。他にご発言、ございますでしょうか。柴崎メンバー、お願いいたします。

【柴崎メンバー】
　　前回、意見書を提出させていただきまして、規模の小さなアセットオーナーからすると、金融リテラシーの高い人財が多くそろっているわけではない事情を酌んでいただいて、それぞれの「規模や能力等に応じて」という文言をアセットオーナーの上段に記載いただいたことに、大変感謝申し上げます。

　本コードの今回の改訂の目的とするところが、スチュワードシップの裾野を広げるところにあるとすれば、やはり多くのアセットオーナーさんに参加していただく上で、「自らの規模や能力等に応じ」という文言をつけていただいたほうが、裾野が広がるのではないかと思うのが１点目でございます。

　２点目は、資産の範囲でございますけれども、ご存じのように収益の確保がなかなか困難ななかで、多様な資産の中にそれを求めながら、収益を確保する努力をしている企業年金におきましては、皆さんがお話しされていますように、日本の株式だけではなくて、海外の株式や内外の債券、場合によってはプライベートな、非上場のダイレクトレンディングですとか、デットのような商品も含めて、企業年金が手がけているのが実情です。商品によっては直接的にＥＳＧの評価が下しやすいアセットもあれば、なかなか直接的にはＥＳＧの評価が下しにくいアセットもあり、全てについてＥＳＧを考慮しろと言われると、私どもでも全体100%の資産のうち２割ぐらいまでしかＥＳＧの投資ができていない現状を踏まえますと、例えば、インフラのように再生エネルギー、これは確かにＥＳＧに非常に効果があるということでわかりやすいのですが、一方で、ダイレクトレンディングとか、プライベートデットの商品は、なかなか直接的にアセットオーナー側において、それがＥＳＧにどう奏功するかという点の見極めができないこともあります。ある程度の幅をもたせていただいた今回の表現のほうが、それぞれの能力に応じて、対応が可能な基金では債券についても、当然、ＥＳＧを取り組むことも必要ですし、プライベートエクイティのようなものについても、ＥＳＧを考慮したものに投資するという考え方もできるところは、その方向に向かって進んでいくことが必要であろうし、なかなかそういう評価分析を、第三者に意見を求めなければいけない基金からすると、株式以外の分野についてＥＳＧの評価分析が外部から得にくいことを考えると、ご提示いただきました表現が望ましいと思うところです。

　以上でございます。

【神作座長】
　　どうもありがとうございます。他に、ご発言ございますでしょうか。よろしゅうございますか。はい、上田メンバー、どうぞ。

【上田メンバー】
　　ありがとうございます。お時間あるようなので、では１点、先ほど遠慮したことを申し上げさせてください。

　指針１－２の、先ほど大場メンバーからもございましたが、ＥＳＧを考慮するかどうかというの、これは、私もなくてもいいと思うのですが、その上で、もしできれば書き込んでもらいたいものの１つが、ESGを考慮した上で、これをどのように投資の、あるいは運用のプロセスに組み込んでいるかという点です。多分、投資家の皆さんは考慮していますとおっしゃると思うんですけど、それを実際、どのようにプロセスに組み込んでいるかと。最近、海外を見ていますと、このインテグレーションのほうがどちらかというと重要になっておりますので、インテグレーションのところまで方針の中で言及できるかどうかといったところも、もし、余地があればご検討いただければと思います。

　以上でございます。ありがとうございます。

【神作座長】
　　どうもありがとうございました。他にご発言、ございますでしょうか。よろしゅうございますでしょうか。

　資料１及び資料２につきまして、本日も様々なご意見をいただきましたけれども、全体としては支持していただいたと考えております。具体的な文言の修正等のご提案もございましたが、今日のご意見は、メール等で調整させていただいた上で改訂案を取りまとめて、パブリックコメントに付したいというふうに考えておりますけれども、事務局から、現時点でいただいたご意見、ご指摘等について何かコメントございますでしょうか。

【井上企業開示課長】
　　コンフリクトが生じているもの以外はできるだけ反映する方向で、事務局の方で考えてみたいと思います。

【神作座長】
　　それでは、本日いただいた様々なご指摘につきまして、事務局においてもう一度、修正をお願いし、メール等で調整をさせていただいた上で、パブリックコメントに付させていただきたいと存じますけれども、よろしゅうございますでしょうか。なお、パブリックコメントにおきましては、資料２の４ページ目以下の意見公募項目について、広く各界のご意見を頂戴することといたします。

（「異議なし」の声あり）

【神作座長】
　　どうもありがとうございます。また、表現の平仄などの精査につきましては、念のため、この私にご一任いただければ大変ありがたく存じますけれども、この点につきましてもよろしゅうございますでしょうか。

（「異議なし」の声あり）

【神作座長】
　　どうもありがとうございます。それでは、今後のパブリックコメント等の手順につきまして、事務局からご説明をお願いしたいと存じます。

【井上企業開示課長】
　　本検討会で取りまとめていただきました改訂案につきましては、今、座長のほうからご説明ございましたけれども、表現の平仄等の調整をさせていただいた上で、金融庁のホームページにおきましておおむね１カ月間程度、パブリックコメント手続きに付しまして、広く関係者の皆様のご意見を求めることとしたいと思います。

　また、前回の改訂、あるいは初回もそうですけれども、英語版につきましても同様にパブリックコメント手続きに付して、広く海外の方のご意見も伺いたいと考えております。

【神作座長】
　　どうもありがとうございました。パブリックコメントにおいて寄せられたご意見も踏まえ、スチュワードシップ・コードを最終的に確定し、公表したいと存じます。場合によっては、パブリックコメントの後、再度検討会を開催して、メンバーの皆様にご議論をいただく可能性もございますので、その場合にはどうか、よろしくお願い申し上げます。

　最後に、事務局のほうからご連絡等がございましたらお願いいたします。

【井上企業開示課長】
　　ありがとうございます。座長からもお話がございましたとおり、パブリックコメント後の検討会の開催が必要となりましたら、皆様のご都合を踏まえた上で、日程を調整させていただきたいと思います。その際はどうぞよろしくお願いいたします。

　事務局からは以上でございます。

【神作座長】
　　どうもありがとうございました。それでは、予定の時間よりもかなり早いですけれども、以上をもちまして、本日の検討会を終了させていただきます。どうもありがとうございました。
 

――　了　――